自《私募投资基金监督管理暂行办法》出台以后，私募基金的数量和规模呈井喷式发展，据中国基金业协会（中基协）最新统计，截至今年2月底，中基协已登记私募基金管理人18306家。已备案私募基金48626只，认缴规模11.35万亿元，实缴规模8.55万亿元，无论是基金数量和规模均已超过公募基金。但相对公募基金，私募基金存在诸多不规范之处，私募机构或其从业人员对投资者的保底承诺就屡见不鲜，虽然证监会、中基协三令五申要求私募基金机构及从业人员不得以任何方式承诺投资者资金不受损失，或者承诺投资者最低收益，但仍有许多私募机构以各种方式对投资者作保底承诺，这样的行为显然违反了《私募投资基金监督管理暂行办法》第十五条、《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》第三条以及《私募投资基金募集行为管理办法》第二十四条等规定，应当受到证监会行政处罚或者中基协的行业处分。但对于投资者来说，私募保底承诺是否有效？即在投资期满后能否要求私募机构按照承诺支付投资收益？本文从典型案例出发，探讨私募基金保底条款的法律效力。
自《私募投资基金监督管理暂行办法》出台以后，私募基金的数量和规模呈井喷式发展，据中国基金业协会（中基协）最新统计，截至今年2月底，中基协已登记私募基金管理人18306家。已备案私募基金48626只，认缴规模11.35万亿元，实缴规模8.55万亿元，无论是基金数量和规模均已超过公募基金。但相对公募基金，私募基金存在诸多不规范之处，私募机构或其从业人员对投资者的保底承诺就屡见不鲜，虽然证监会、中基协三令五申要求私募基金机构及从业人员不得以任何方式承诺投资者资金不受损失，或者承诺投资者最低收益，但仍有许多私募机构以各种方式对投资者作保底承诺，这样的行为显然违反了《私募投资基金监督管理暂行办法》第十五条、《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》第三条以及《私募投资基金募集行为管理办法》第二十四条等规定，应当受到证监会行政处罚或者中基协的行业处分。但对于投资者来说，私募保底承诺是否有效？即在投资期满后能否要求私募机构按照承诺支付投资收益？本文从典型案例出发，探讨私募基金保底条款的法律效力。
合伙协议之补充协议约定了韩XX保底收益，违反了合伙企业法关于风险共担的规定，属于无效条款。因为补充协议约定的保底条款无效，韩XX要求213万元利润的主张不能成立，判决于XX支付韩XX转让款1000万元及利息（按银行同期贷款利率计算），大工公司对上述债务承担连带责任。
如前文所述，私募基金对投资者保底条款的合同约定违反了证监会和中基协的相关规定，其行为属于违规行为应无异议，但根据我国合同法第五十二条第五项之规定，只有违反法律、行政法规强制性规定的合同才会被人民法院认定为无效，而显然证监会和中基协的上述规定只是部门规章和行业规定，无法依据上述规定认定保底条款无效。那么，保底条款就有效吗？本律师认为，私募基金保底条款应分不同情况认定。我们以有限合伙型私募基金为例，保底条款大致可以分为三种方式： 1、有限合伙企业对有限合伙人保底、 2、普通合伙人对有限合伙人保底、 3、第三方保底（包括私募基金管理人对投资者的保底）。这三种方式的法律后果是有区别的。
我国《合法企业法》第33条第2款之规定：“合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损。”同时，该法第69条规定：“有限合伙企业不得将全部利润分配给部分合伙人；但是，合伙协议另有约定的除外。”上述《合伙企业法》规定了合法企业“收益共享、风险共担”的立法精神，但同时，对于有限合伙企业，《合法企业法》予以了适当放宽，即有限合伙企业的合伙人可以约定将全部收益分配给部分合伙人，换句话说，有限合伙企业排除了《合法企业法》“收益共享”原则的适用，但对于“风险共担”原则，有限合伙企业却没有“特权”，也就是说，有限合伙企业的合伙协议也不得约定风险由部分合伙人承担，否则，将导致约定无效。
根据上述法律规定我们可以对有限合伙私募基金的三种保底方式分别得出以下结论：
1、有限合伙企业对有限合伙人保底
违反了《合伙企业法》第33条第2款的约定，一般情形下应认定为无效，但存在例外，如有限合伙企业对有限合伙人的保底低于本金的应当有效，理论上讲，合伙协议或者补充协议约定“如果投资亏损，有限合伙人承担不超过1元的损失”，这样的约定并不违反“风险共担”原则，应当认定为有效。
2、部分合伙人对部分合伙人保底
包括普通合伙人对有限合伙人的保底以及劣后级LP对优先级LP的保底（业绩补偿），应适用《合同法》调整，一般不存在无效的情形，应认定为有效，但此种情况下也有例外，如果部分合伙人在合伙协议或者全体合伙人签订的补充协议里承诺对部分合伙人保底，则该承诺违反了《合伙企业法》第33条第2款的约定，也会被认定为无效。
3、第三方保底（含私募基金管理人对投资者保底）
第三方保底行为从法律上分析应属于担保行为或者债务加入行为，应适用《担保法》和《合同法》调整，不受《合伙企业法》约束，故应认定为有效。当然，此种情形下同样存在例外，如果私募基金管理人对投资者承诺固定收益，则容易被人民法院认定为“名为投资，实为借贷”，根据最高院关于民间借贷司法解释，法院支持的民间借贷最高年利率为24%，故如果承诺的收益率高于24%，则超过部分将无法得到法院的支持。
回到本文案例，法院依据《合伙企业法》第33条第2款之规定，认定保底条款无效应无疑义，但法院最终认定于XX只需要承担支付1000万元投资款以及人民银行同期贷款利息却值得商榷。因为韩XX与于XX已通过签订转让协议的形式对合伙份额进行了转让，此转让行为并不依附于补充协议之保底条款，转让协议亦不属于合伙协议范畴，故转让协议及内容并无认定为无效的法律依据，故于XX与韩XX签订的转让协议应当认定为合法有效，现于XX违约，就应当承担支付1000万元本金及213万元利润之合同义务。（此种情况下，213万元利润之约定是否属于违约金条款也存争议，如认定为违约金，则法院可以损失程度对违约金进行调整，限于篇幅，本文对此不作讨论。）
当然，本案其实还有另外一种裁判思路，本案中韩XX在有限合伙企业中投资1000万元，约定投资期限18个月，投资收益年化25%，每6个月支付当期收益，该投资行为其实与借款行为非常相似，只不过借款换成了投资款，借款期限、借款利率和付息周期改成了投资期限、收益率和支付收益周期，事实上，该行为属于典型的“名为投资，实为借贷”，故法院可以认定为双方之间形成民间借贷关系，因债务已经转让给于XX，故应判决于XX归还韩XX借款本金1000万元并支付年24%的利息，并由大工公司承担连带清偿责任。当然，因双方在本案中并未主张民间借贷的事实，故法院未对此作出认定也并无不当。
律师建议
因私募基金保底条款明确被监管机构认定为违规行为，故本律师不建议私募机构以及从业人员对投资者作出任何保底承诺，否则将遭受行业处分、行政处罚甚至刑事犯罪的法律后果，但如私募机构或者投资者已发生保底承诺相关的风险或纠纷，则建议尽早咨询专业律师，最大程度维护自身合法权益、防范法律风险。
判决书全文
山东省济南市中级人民法院
民 事 判 决 书
（2014）济商初字第140号
原告韩XX，男，1975年12月1日出生，汉族，个体工商户，住济南市。
委托代理人王功斌，山东东城律师事务所律师。
委托代理人高君宝，山东东城律师事务所律师。
被告于XX，男，1974年1月15日出生，汉族，山东大工建设工程有限公司总经理，住济南市。
被告山东大工建设工程有限公司（原山东大工设备租赁有限公司），住所地济南市。
法定代表人于XX，总经理。
上述两被告共同委托代理人刘英芳，山东科润律师事务所律师。
上述两被告共同委托代理人孙敏，女，1991年12月28日出生，汉族，山东科润律师事务所实习律师，住山东省郯城县。
第三人大工创投（北京）投资有限公司，住所地北京市。
法定代表人于XX，总经理。
委托代理人刘英芳，山东科润律师事务所律师。
委托代理人孙敏，女，1991年12月28日出生，汉族，山东科润律师事务所实习律师，住山东省郯城县。
原告韩XX与被告于XX、山东大工建设工程有限公司（以下简称大工公司）、第三人大工创投（北京）投资有限公司（以下简称创投公司）股权转让合同纠纷一案，本院于2014年5月13日受理后，依法组成合议庭，于2015年3月16日、2015年5月20日两次公开开庭进行了审理，原告韩XX及其委托代理人王功斌，被告于XX、大工公司、创投公司共同委托代理人刘英芳、孙敏到庭参加诉讼。本案现已审理终结。
原告韩XX诉称，2011年7月10日，我与于XX、创投公司签订协议，成立济南大工邦盛股权投资中心（有限合伙）（以下简称邦盛公司），于XX认缴出资8000万元，实缴1800万元，创投公司认缴1000万元，实缴200万元，我认缴l000万元，实缴1000万元。缴费期限为2013年5月29日，于XX至今未缴。同日，三方签订地产基金一期合伙协议之补充协议，约定：地产基金一期定向投资于山东龙熙投资有限公司熙湖·蓝海一期项目，期限为本协议签署之日起18个月。我仅作为地产基金一期有限合伙人，对地产基金一期投资收益，我每年取得投资额的25％的收益，每6个月支付一次，无法支付的由于XX弥补。18个月期满后于XX欠我收益款213万元（期满后的收益或损失未计算）。我多次催要，于XX以种种理由推拖。2014年3月l7日，我与于XX签订协议，我投资份额1000万元转让给于XX，于XX分期支付我投资款1000万元。如不能按期支付，于XX还应支付我收益213万元。大工公司对上述付款承担连带清偿责任。协议签订至今虽经我多次催要，于XX分文未付。于XX以其行为表明不会履行合同，构成预期违约。请求判令：于XX支付转让款1000万元、收益款213万元；于XX支付违约金，每期到期之日按照中国人民银行同期贷款利率计算，计算到判决之日承担违约责任。被告大工公司对于XX的债务承担连带清偿责任。
被告于XX辩称，韩XX称我未缴纳邦盛公司的出资款与事实不符。根据本案事实，我共计向邦盛公司支付出资款800万元，完成了协议书所约定的认缴出资。韩XX请求的返还转让款及支付投资收益无事实和法律依据。补充协议第三十五条约定“对地产基金一期投资期间产生的收益，有限合伙人韩XX每年取得其投资额25%的收益，于其投资款汇入本合伙企业账户之日起每六个月支付一次；若地产基金一期投资期间产生的收益无法支付上述收益，不足之差额部分由普通合伙人予以弥补”。从上述约定可以分析得出，即不论基金投资项目盈利与亏损，韩XX均可稳定获得25%的收益。根据《合伙企业法》第三十三条：“合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损”这一规定，这类关于保底条款的约定因明显违反了《合伙企业法》的规定而当然成为无效条款。2014年3月17日的协议为无效协议。2014年3月份，韩XX先执意要求收回出资款，最终考虑到双方是朋友关系，又有了合作，才不得已签署了3月17日的协议。从协议内容上来看，这份协议一方面顺延了各方于2011年7月所签订的协议书以及补充协议的内容，例如所约定的213万元的收益的基础即为补充协议的第三十五条。由于此第三十五条违反了《合伙企业法》的规定而无效。该份协议书表面为转让，实为韩XX的退伙协议。但是目前的实际情况是地产基金所投资的项目，既没有任何收益产生，也没有进行清算。项目开工后，恰遇房地产政策产生变化，房地产产业陷入困局，协议的项目至今仍然没有建设完毕，陷入停滞，亏损已成事实。退一步讲，即使2014年3月17日协议形成了真实有效的协议，我目前也没有能力继续履行。综上请求驳回韩XX的诉讼请求。
被告大工公司辩称，根据本案事实，韩XX要求转让全部财产份额、分配收益的行为实质属于退伙，但韩XX的退伙行为并不符合《合伙协议之补充协议》第四十一条约定的合伙人可以退伙的情形。且地产基金一期所投资的项目，现在既没有任何收益产生，也没有进行清算，因此退伙的协议应认定为无效协议。韩XX要求获得的213万元的收益无事实及法律依据。所谓的213万元的收益，是顺延了《补充协议》第三十五条的约定计算得来，即“对地产基金一期投资期间产生的收益，有限合伙人韩XX每年取得其投资额25％的收益，于其投资款汇入本合伙企业账户之日起每六个月支付一次；若地产基金一期投资期间产生的收益无法支付上述收益，不足之差额部分由普通合伙人予以弥补”。但上述约定实质是在要求：不论基金投资项目盈利与亏损，韩XX均稳定获得25％的收益。而事实上现今项目仍没有建设完毕，没有任何收益产生，因此韩XX的请求缺乏事实依据。且根据《合伙企业法》第三十三条的规定：“合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损”，因此上述约定明显违反法律规定而当然成为无效条款。综上，2014年3月17日的协议书为无效协议，韩XX无权要求我公司承担付款责任。请求驳回韩XX的诉讼请求。
第三人创投公司述称，2014年3月17日，邦盛公司与韩XX、于XX、大工公司签订的协议书中约定的韩XX退出邦盛公司的条款，违反了合伙协议之补充协议的约定而无效。现所投资的项目尚未进行最终清算，韩XX不具备退伙的条件。协议中约定的213万元的投资收益款违反了关于禁止设置保底条款的规定而无效。综上，韩XX的诉求无事实和法律依据，请求予以驳回。
经审理本院认定，2011年7月10日，韩XX与于XX、创投公司签订合伙协议一份。协议约定：成立邦盛公司，于XX为普通合伙人，韩XX、创投公司为有限合伙人。合伙人平均分配利润，于XX认缴出资8000万元，实缴1800万元，创投公司认缴1000万元，实缴200万元，韩XX认缴l000万元，实缴1000万元。剩余分期交付的缴费期限为2013年5月29日。韩XX与于XX、创投公司签订地产基金一期合伙协议之补充协议一份。补充协议约定：地产基金一期定向投资于山东龙熙投资有限公司熙湖·蓝海一期项目。期限为本协议签署之日起18个月。韩XX仅作为地产基金一期有限合伙人。有限合伙人可以向合伙人以外的人转让在合伙企业中的财产份额，在同等条件下，其他合伙人有优先购买权。对地产基金一期投资收益，韩XX每年取得投资额的25％的收益，每6个月支付一次，无法支付的由于XX弥补。
上述协议签订前后，于XX实缴出资800万元，创投公司实缴出资200万元，韩XX实缴出资l000万元，合计出资2000万元。2011年8月3日，邦盛公司取得营业执照。
2014年3月l7日，韩XX与邦盛公司、于XX、大工公司签订协议书一份。协议书约定：韩XX自2014年3月17日起将在邦盛公司的1000万元份额转让给于XX，于XX支付韩XX1000万元作为受让价款，该份额对应权利义务同时概括转移给于XX；于XX分期支付韩XX投资款：2014年4月30日前支付200万元；2014年9月8日前支付300万元；2014年12月30日前支付300万元；2015年2月19日前支付200万元。于XX按上述约定按期付款的情况下，韩XX自愿放弃应得收益213万元。大工公司对于XX的上述付款承担连带清偿责任。
协议签订后，经韩XX多次催要，于XX分文未付。韩XX称，于XX以其行为表明不会履行合同，构成预期违约。韩XX主张合伙18个月期间韩XX应得收益款213万元，但没有证据证明合伙项目存在收益。庭审中，创投公司没有要求按照比例受让韩XX的份额。
上述事实有合伙协议、地产基金一期合伙协议之补充协议、协议书及庭审笔录在案为证。
本院认为，韩XX与于XX、创投公司签订的合伙协议、补充协议均系当事人之间真实意思表示，均合法有效。上述协议签订后，韩XX依约实缴了出资，于XX、创投公司实缴了部分出资，依约成立了合伙企业邦盛公司。但是，补充协议约定了韩XX保底收益，违反了公司法关于风险共担的规定，属于无效条款，但不影响整个补充协议的效力。
在补充协议约定的合伙期限到期后，韩XX与邦盛公司、于XX、大工公司签订协议书系当事人之间真实意思表示，合法有效。根据协议书的约定，韩XX将在邦盛公司的1000万元份额转让给于XX，于XX支付韩XX1000万元作为受让价款，该份额对应权利义务同时概括转移给于XX；于XX分期支付韩XX投资款。因此，该协议约定的是韩XX将其在邦盛公司的出资份额转让给于XX，在内容实质上是股权转让。因此，于XX称韩XX系退伙、邦盛公司需要清算的主张不能成立。本案案由应当定为股权转让合同纠纷。故，按照协议的约定，于XX应当按照约定向韩XX支付转让份额的款项1000万元。因为补充协议约定的保底条款无效，韩XX要求213万元利润的主张不能成立。
于XX没有依照合同的约定按期支付转让款，应当承担逾期还款的违约责任。故韩XX要求于XX按照中国人民银行同期贷款利率计算的违约金的主张成立，本院予以支持。
大工公司承诺对于XX的还款承担连带保证责任。故韩XX要求大工公司承担连带责任的主张成立，本院予以支持。
综上，根据《中华人民共和国合同法》第六十条，《中华人民共和国担保法》第十八条、第二十一条之规定，判决如下：
一、被告于XX于本判决生效之日起十日内支付原告韩XX转让款1000万元及利息（自2014年4月30日起以200万元为基数、自2014年9月8日起以300万元为基数、自2014年12月30日起以300万元为基数、自2015年2月19日起以200万元为基数，按照中国人民银行同期贷款利率计算至本判决生效之日止）；
二、被告山东大工建设工程有限公司对本判决第一项所确定的债务承担连带清偿责任；
三、驳回原告韩XX的其他诉讼请求。
如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。
案件受理费94580元，财产保全费5000元，由被告于XX、山东大工建设工程有限公司负担。
如不服本判决，可在判决书送达之日起15日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提出副本，上诉于山东省高级人民法院。
审 判 长 刘培森
审 判 员 郎家涛
代理审判员 栾钧霞
二〇一五年六月八日
书 记 员 穆 瑜
